“Good investing is not necessarily about making good decisions. It’s about consistently not screwing up.”
— Morgan Housel, The Psychology of Money
Paris giữa thập niên 1860, một gã vừa phá sản thuê lại tầng trên của một dinh thự cũ. Tầng dưới có anh kỹ sư Hamelin, ngày ngày ôm đống bản vẽ đường sắt, cảng biển, đội tàu và mỏ khoáng ở phương Đông, toàn dự án có thật, tính toán đàng hoàng, chỉ thiếu tiền. Gã phá sản tên Saccard nhìn đống bản vẽ và thấy ngay thứ Hamelin không thấy: một câu chuyện để bán. Ông lập Banque Universelle, mua báo để thổi tin, mở tài khoản ma để tự mua lại cổ phiếu của chính mình, đẩy giá từ 500 lên hơn 3.000 franc. Rồi ngân hàng sập, kéo theo hàng nghìn người từ cô thợ may tới nhà quý tộc. Đó là cốt truyện L’Argent (Tiền), cuốn tiểu thuyết nhà văn Pháp Émile Zola viết năm 1891. Chi tiết làm mình nhớ mãi lại nằm ở chỗ khác: đường sắt của Hamelin là thật, tương lai Saccard rao bán cũng là thật. Ông chỉ sai ở giá.
Đầu tháng 11/2026, Hunter Harloff của quỹ Topology viết một bài dài tên What do we do now?, tự gọi là cẩm nang của người lạc quan trước ngày tàn của phần mềm. Đọc xong mình có cảm giác đang xem lại tập đầu của L’Argent, phiên bản chạy bằng GPU. Theo Harloff, model viết code rẻ tới mức SaaS, cỗ máy in tiền dễ nhất hai mươi năm qua của giới đầu tư mạo hiểm, bị coi như đã chết. Dòng tiền xoay về nhà máy, robot, điện, chip, thuốc. Harloff lạc quan, và phần lớn những gì ông vẽ ra nhiều khả năng sẽ thành sự thật. Thứ làm mình gai người nằm ở một cụm từ ông nghe khắp Thung lũng Silicon: đúng hướng (directionally correct). Ai cũng tự tin mình đúng hướng. Saccard cũng thế.
Nút bấm dễ đã hết
Mô hình SaaS đơn giản tới mức nghe như gian lận: viết sản phẩm một lần, bán cho hàng nghìn công ty, thu tiền thuê hằng tháng với biên lợi nhuận gộp mà ngành khác nằm mơ cũng không thấy. Năm 2011, nhà đầu tư Marc Andreessen viết Why Software Is Eating the World, và cả một thế hệ quỹ đầu tư lớn lên cùng câu thần chú đó. Mười lăm năm sau, Harloff chỉ ra cú trớ trêu: Andreessen đúng tới mức phần mềm giờ đang tự ăn chính nó. Một ứng dụng từng cần 12 kỹ sư làm một tháng, nay một lập trình viên làm xong trong một ngày. Nghề lập trình, vốn là tháp ngà của những bộ óc thiên bẩm, theo lời Harloff giờ là chuyện ngậm một gói nicotine, gõ prompt, rồi giữa hai lần chờ máy chạy thì tự hỏi hồi đó đi học sinh học có khôn hơn không.
Hệ quả đầu tiên là hào lũy cũ sụp. Phần mềm từng đắt vì kỹ sư giỏi đắt, khó tuyển, và mỗi người chỉ viết ra được chừng ấy code mỗi ngày, nên đa số công ty chọn mua thay vì tự làm. Harloff dẫn chuyện Starbucks: chuỗi cà phê này chi khoảng 400 triệu đô mỗi năm cho phần mềm, đã bắt đầu dùng coding agent để thay một phần công cụ mua của Microsoft và IBM, và đặt mọi hợp đồng phần mềm lên bàn rà soát. Mình từng ngồi duyệt gia hạn những gói bản quyền phần mềm mà cả phòng không ai nhớ đã mua để làm gì, nên đọc tới đây thấy hả dạ phết. Câu hỏi “sao mình không tự làm?” trước đây bị gạt đi trong năm giây. Giờ nó ngồi lì trong phòng họp không chịu về.
Hệ quả thứ hai nặng hơn với quỹ đầu tư giai đoạn sớm: người giỏi bỏ đi. Đầu tư sớm thực chất là đặt cược vào đội ngũ, và Harloff kể những kỹ sư trẻ sáng giá nhất ông gặp không còn thấy chuyện sai Claude viết code là thứ đáng để dành cả tuổi trẻ. Họ quay sang sinh học phân tử, vật liệu, robot, sản xuất, không gian, còn tiền thì chạy theo người. Ông viết rằng giờ gọi vốn cho một nhà máy tinh luyện nam châm còn dễ hơn cho một bản sao Uber. Ngành đầu tư mạo hiểm đang về lại nhà cũ. Thung lũng Silicon mang tên một nguyên tố hóa học. Một trong những thương vụ khai sinh ra nó là Arthur Rock rót tiền cho Fairchild Semiconductor năm 1957, một vụ cược thuần phần cứng. Quỹ Bessemer, một trong những quỹ lâu đời nhất ngành, lấy tên từ một phương pháp luyện thép.
Tới đây mình hơi nghi. Viết phần mềm chỉ là khâu dễ nhất của việc thay thế phần mềm, chính Harloff cũng thừa nhận: tích hợp, tuân thủ, kiến thức ngầm của tổ chức không biến mất sau một đêm. Tiền thuê SaaS hằng tháng xưa nay vẫn là phí bảo hiểm chia đều cho hàng nghìn khách hàng: ai vá lỗ hổng bảo mật lúc hai giờ sáng, ai cập nhật khi quy định thuế đổi, ai chịu trách nhiệm khi dữ liệu rò rỉ. Một tập đoàn tự code để thay mười công cụ SaaS là tự ôm về mười cái gánh bảo trì, không còn ai gánh chung. Ngày đầu rẻ như cho, năm thứ ba mới biết đau. Mình đoán phần lớn các cuộc nổi dậy chống SaaS sẽ kết thúc bằng một hợp đồng gia hạn giá mềm hơn, kèm một nhà cung cấp run tay hơn.
Ai giữ được 2,2%?
Rồi, cứ cho là tiền và người đã rời phần mềm để đổ vào AI, robot, năng lượng. Vậy là tiền đã an toàn? Harloff kéo ra một con số làm mình ngồi im khá lâu. Nhà kinh tế học William Nordhaus, trong một nghiên cứu năm 2004, ước tính giai đoạn 1948 tới 2001, các nhà đổi mới ở Mỹ chỉ giữ lại được khoảng 2,2% tổng giá trị mà phát minh của họ tạo ra. Gần 98% còn lại chảy về người dùng dưới dạng hàng rẻ hơn, tốt hơn, sống lâu hơn. Nordhaus gọi phần lời ngắn ngủi của kẻ đi đầu là lợi nhuận Schumpeter (Schumpeterian profits): bạn ra trước, bạn ăn được một thời gian, rồi đối thủ chép và cạnh tranh tới khi phần lời bay hơi. Với xã hội, đó là tin tuyệt vời. Với người cầm cổ phần, đổi mới đơn thuần là một mô hình kinh doanh tệ hại.
Harloff dự đoán cuộc đua trí tuệ nhân tạo có thể tạo ra khoản lợi nhuận Schumpeter lớn nhất lịch sử, và cũng ngắn nhất. Lý do nằm ở chênh lệch giá. Những việc trước đây phải trả lương cho người giờ chạy được bằng compute, và chừng nào khoảng chênh giữa lương người với tiền token còn rộng, ai đứng giữa sẽ ăn đậm. Các công ty gom mua doanh nghiệp truyền thống rồi thay nhân sự bằng model (AI rollup) đang khoe biên lợi nhuận đẹp như mơ. Nhìn kỹ bảng tính của họ, mình thấy một công thức khá trần trụi:
Lời của AI rollup = (Lương người bị thay − Tiền token) × Số tháng trước khi đối thủ chép được
Vế cuối mới là vế chết người. Khi cả nền kinh tế chuyển từ thuê người sang thuê máy, Harloff viết, giá của trí tuệ sẽ trượt dần về giá compute, và giá compute trượt về giá điện. Phần trong ngoặc co lại từng quý, còn số tháng ngắn dần theo nhịp ra model mới. Ông chốt bằng một câu mình rất thích, diễn ý đại loại: không có hào lũy thì bạn không có một doanh nghiệp để đời, kể cả khi bạn nhốt được một siêu trí tuệ trong con chip B300. Mình nghĩ tới đây cũng thấy buồn cười. Cả ngành đang đua nhau xây thứ thông minh nhất từng tồn tại, để rốt cuộc bán nó với giá của một hóa đơn tiền điện.
Bạn đừng hiểu nhầm là thị trường thiếu cầu. Theo số liệu Harloff dẫn, tháng 5/2026 Google xử lý 3,2 triệu tỷ token mỗi tháng, gấp hơn 300 lần hai năm trước. Cùng tháng, OpenRouter báo khối lượng hằng tuần tăng gấp năm trong sáu tháng, lên 25 nghìn tỷ token. Cầu tăng như vũ bão, và đó chính là cái bẫy: cầu càng lớn càng hút thêm người nhảy vào cung, giá càng rơi nhanh. Dân bán lẻ như mình quen cảnh này lắm: siêu thị nào cũng bán được hàng, cái khó là giữ được đồng lời trên mỗi món. Người dùng được lợi, đúng phần 97,8% của Nordhaus. Người cầm cổ phiếu thì phải tự hỏi mình đang đứng trong phần 2,2%, hay đang bỏ vốn nuôi phần 97,8% của thiên hạ.
Năm 1847, cây cầu gãy
Bài học thứ hai của Harloff là về cơn hưng phấn tập thể. Khi một câu chuyện về tương lai là thật, tiền lũ lượt đổ vào và người ta thôi soi xét. Thập niên 1840, nước Anh lao vào đường sắt như lao vào thứ nóng nhất thời đại. Theo Harloff, tới đỉnh điểm năm 1847, việc xây đường sắt ngốn gần 7% GDP. Từ 1845 tới 1850, cổ phiếu đường sắt mất hơn một nửa giá trị, và vài công ty lớn hóa ra đang trả cổ tức cho cổ đông cũ bằng tiền của nhà đầu tư mới. Đường ray thì vẫn được xây. Số tuyến được duyệt trong vài năm ấy cộng lại dài hơn một nửa mạng lưới đường sắt Anh hôm nay. Đường sắt thay đổi thế giới, còn nhiều gia đình bỏ tiền xây nó vẫn mất trắng.
Một thế kỷ rưỡi sau, kịch bản chiếu lại. Trong năm năm sau 1996, các hãng viễn thông đổ hơn 500 tỷ đô vào cáp quang và hạ tầng mạng. Ai cũng đúng khi tin internet sẽ cần băng thông. Thế nhưng theo Harloff, tới năm 2001 khoảng 95% số cáp ấy nằm im không dùng tới, và Global Crossing, công ty từng được định giá 47 tỷ đô, nộp đơn phá sản đầu năm 2002. Chính số cáp đó hôm nay đang chở YouTube, Netflix và phần lớn điện toán đám mây. Nhà kinh tế học Carlota Perez tìm thấy cùng một khuôn trong mọi cuộc cách mạng công nghệ kể từ thập niên 1770: cơn sốt vốn xây hạ tầng, rồi sụp, rồi lợi nhuận thật mới đến ở giai đoạn triển khai phía sau. Những người cấp vốn cho cáp quang đoán đúng tương lai. Họ chỉ quên hỏi: bao nhiêu, và nhanh tới đâu?
Năm 1847 còn một chuyện nhỏ hơn mà Harloff không kể, nhưng mình thấy nó trúng hơn mọi biểu đồ bong bóng. Ngày 24/5/1847, đúng năm cơn sốt đường sắt lên đỉnh, cây cầu Dee gần thành phố Chester gãy dưới một đoàn tàu chở khách. Cầu do kỹ sư Robert Stephenson, con trai “cha đẻ ngành đường sắt” George Stephenson, thiết kế bằng dầm gang đúc ghép, gia cố thêm thanh giằng sắt rèn, mới đưa vào dùng chừng sáu tháng. Ngay trong ngày hôm đó, để chống tàn lửa đầu máy làm cháy mặt cầu gỗ, người ta còn rải thêm một lớp đá dằn nặng. Một dầm gãy, toa tàu rơi xuống sông, năm người chết. Stephenson bảo vệ thiết kế bằng những phép tính tải tĩnh quen thuộc của thời đó, và trên giấy, ông tin các con số vẫn nằm trong ngưỡng an toàn.
Sau tai nạn, một ủy ban điều tra quy tụ các kỹ sư hàng đầu nước Anh làm việc tới năm 1849, và làm điều chưa ai làm bài bản: dựng máy uốn đi uốn lại thanh sắt hàng nghìn lần. Kết quả làm cả ngành lạnh gáy. Sắt chịu tải lặp lại có thể gãy ở mức lực thấp hơn hẳn sức chịu tĩnh của nó, âm thầm nứt từ bên trong rồi vỡ không báo trước, thứ về sau được gọi là mỏi kim loại. Mình đọc chuyện này như một quy luật: khi tốc độ xây bỗng nhanh hơn hẳn, chỗ đáng tiền nhất dịch từ người xây sang người chứng minh được thứ vừa xây sẽ không sập. Năm 1847, thứ khan hiếm là đường ray. Vài năm sau, thứ khan hiếm là hiểu biết về cách đường ray gãy.
Harloff vô tình mô tả đúng phiên bản 2026 của cây cầu Dee. Khi phần mềm được bơm ra như vòi cứu hỏa, nút thắt chuyển sang kiểm tra và bảo vệ code: kiểm thử tích hợp, dò lỗi bằng dữ liệu ngẫu nhiên, agent rà soát agent, và hướng ông thấy thú vị nhất là kiểm chứng hình thức (formal verification), tức dùng logic để chứng minh code chạy đúng như ý định. Ông kể đa số kỹ sư ông gặp giờ dành thời gian đọc lại code của agent nhiều hơn mọi việc khác. Với robot, chuyện còn đáng sợ hơn. Năm 2025, các nhà nghiên cứu ở Alias Robotics phát hiện bất kỳ ai trong tầm Bluetooth cũng có thể chiếm toàn quyền điều khiển robot hình người Unitree G1, nhờ một khóa dùng chung cho mọi máy. Laptop bị hack thì lộ mật khẩu Facebook, robot bị hack thì có thể giết người. Dầm gang của thời đại này là firmware.
Saccard đi tát đầm lầy
Vậy làm gì bây giờ, đúng như câu hỏi trên tiêu đề bài của Harloff? Câu trả lời ông đưa ra cho mảng robot là thứ mình thấy đáng mang về nhất. Giáo sư Clayton Christensen từng quan sát rằng khi một công nghệ còn non, công ty tích hợp cả chuỗi sẽ thắng, và robot đang ở đúng giai đoạn đó. Công ty robot đáng giá nhất sẽ bán công việc: Waymo bán chuyến đi, Hadrian tự vận hành nhà máy tự động và bán thành phẩm gia công. Định giá theo phần lao động mình thay thế, mỗi việc làm xong lại nạp dữ liệu ngược cho model của chính mình, kẻ tích hợp dọc (verticalizer) giữ được phần biên lợi nhuận mà hãng phần cứng và hãng model cạnh tranh nhau tới bào mòn. Khi phần cứng và model thành hàng phổ thông, hào lũy còn lại là quy trình, chuỗi cung ứng và khách hàng.
Mình đồng ý tới tám phần. Hai phần còn lại là lo: nếu ba công ty cùng mua một bộ não robot và một loại khớp truyền động bán sẵn trên thị trường, họ vẫn sẽ đạp giá công việc xuống sát tiền điện cộng khấu hao. Tích hợp dọc chỉ là hào lũy chừng nào việc tích hợp còn khó. Với dân bán lẻ như mình, bài học thực dụng hơn nhiều: đừng mua robot như mua tủ lạnh. Hãy hỏi ai giữ dữ liệu vận hành, ai chịu trách nhiệm khi máy làm đổ cả kệ hàng, và cái firmware kia có đang dùng chung một chìa khóa với vài chục nghìn con robot khác ngoài kia hay không. Câu hỏi của Harloff, “bao nhiêu và nhanh tới đâu”, áp vào đây thành câu hỏi của người đi chợ: trả bao nhiêu, và bao lâu thì món này thành hàng đại trà.
Quay lại Zola. Sau khi Banque Universelle sập, Saccard bị đưa ra tòa và lĩnh án, nhưng ông không hối hận chút nào. Những trang cuối L’Argent kể Saccard đã rời Pháp sang Hà Lan, lao ngay vào một dự án khổng lồ mới: tát cạn những đầm lầy mênh mông, đào kênh lấn đất từ biển. Lại một công trình kỹ thuật có thật, lại một tương lai đúng hướng, lại những nhà đầu tư mới chưa từng nghe tên Banque Universelle. Còn Caroline, em gái Hamelin, người đứng xem từ đầu tới cuối, rời Paris với một nhận thức chua chát: đồng tiền vừa nghiền nát những người tin nó, vừa là động cơ đẩy cả nền văn minh tiến lên.
Mình vẫn mê robot, xem video robot gấp áo là mắt sáng như đèn pha, và mình tin Harloff đúng về hướng đi của thế giới. Đầm lầy sẽ được tát cạn, robot sẽ chạy kín nhà máy, cáp quang của thời đại này rồi cũng sẽ chở một thứ gì đó vĩ đại. Thứ duy nhất bạn chọn được là mua vào ở giá 500 franc hay 3.000 franc. Còn Saccard thì cứ yên tâm, lúc nào ông ấy cũng có sẵn một đầm lầy tiếp theo.